国恒铁路(000594.SZ) 日前公告称，公司拟以不低于2.61元/股的价格定向增发4.7亿～8.1亿股，募资用于罗岑铁路项目(不超过14.48亿元)、不超过1.65亿元用于春罗铁路项目、5.03亿元用于甘肃酒航铁路专用线项目，并估算了相当乐观的投资前景。而事实是否真的如此？
亏损累累的收购项目
虽然名为“铁路”，但国恒铁路的铁路运费收入却少得可怜。2007年，公司铁路运费收入仅1121万元，营业成本却高达2647万元。2008年上半年情况同样如此，公司仅实现铁路运费收入831.93万元，毛利率为-27.00％。
国恒铁路的铁路运费收入来自公司控股59％的中铁(罗定)铁路有限责任公司(以下简称“中铁罗定公司”)。2006年11月，国恒铁路出资4.12亿元从广东罗定中技铁路集团有限公司(以下简称“罗定中技”)手中收购了中铁罗定公司59％的股权。罗定中技原名广东罗定中技铁路集团有限公司(以下简称“罗定铁总”)，2006年8月31日，深圳市中技实业(集团)有限公司(以下简称“深中技”)以4186万元的转让底价收购了罗定铁总100％股权，随后更名为罗定中技；仅仅三个月后，罗定中技就将其持有的中铁罗定公司59％股权以4.12亿元的高价转让给了国恒铁路，升值之快着实令人瞠目。
而中铁罗定公司的盈利能力则是一团糟。
中铁罗定公司成立后，主要承担春罗铁路(春湾到罗定)的管理及运营工作。春罗铁路全长62公里，是罗定铁路的一部分。罗定铁路于1992年7月开始筹建，因为资金不足，采取分段施工的办法，先修通春罗铁路，依靠春罗铁路形成的效益，再投入罗定至岑溪铁路。但是春罗铁路建成后，由于在春湾站形成 “倒T”字型(即“尽头线”)，受地方经济发展滞后和“尽头线”的影响，运量严重不足，实际运量只能达到设计运量的1/5，因此长期亏损。2007年，中铁罗定公司亏损高达1661.74万元。
投资利润高估？
4.12亿元收购换回亏损累累的中铁罗定公司，国恒铁路2008年9月25日却再次公告称，拟再次投资1.65亿元收购中铁罗定公司24.43％的股权。
据国恒铁路称，公司在增持中铁罗定公司24.43％股权的同时还将投资不超过14.48亿元用于罗岑铁路项目，投资5.03亿元用于甘肃酒航铁路专用线项目。罗定至岑溪地方铁路(即罗岑铁路项目)与洛湛铁路在岑溪站接轨。若罗岑铁路项目能够顺利建成，春罗铁路将通过罗岑铁路与洛湛铁路接轨，春罗铁路的运量必会得到提高，这无疑是件好事，但我们发现，为了再融资的顺利完成，国恒铁路可能夸大了募资项目的盈利能力。
国恒铁路公告显示，经公司测算，在罗岑铁路和酒航铁路专用线建成通车后，公司每年将新增销售收入约61.9亿元，新增净利润约5.87亿元。但公司公告同时显示，在上述收入及利润中，与铁路运输相关的收入仅有3.81亿元，同时据公司称，铁路运输相关收入利润约为收入的60％。而实际上，目前国内盈利能力最强的大秦铁路(601006.SH)和广深铁路(601333.SH)销售净利率分别仅为30％和12％左右，罗岑铁路和酒航铁路专用线的盈利能力根本无法与上述两家公司相比。
那么国恒铁路公告所称每年新增销售收入约61.9亿元、税后利润5.87亿元又是如何计算而来的呢？公告显示，国恒铁路预期未来收入及利润主要来自煤炭买卖，公司计划每年向云浮电厂等企业销售煤炭900万吨。而实际上，早在2008年4月，国恒铁路就曾签署过类似的销售合同，公司计划自大连神华购进煤炭，销售给南通苏源，销售量为20万吨/月，合同自2008年4月份起执行，但由于煤炭价格的变化，双方直至2008年8月半年报公布时都没有能够履行合同，目前是否已经履行合同尚未见公司公告。
综上所述不难看出，国恒铁路拟斥巨资投资的铁路项目盈利前景只是一般，而煤炭买卖业务也面临较大的不确定性。这不能不令人担忧，公司新增销售收入、税后利润数据只是一厢情愿的美好愿望。
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